Nada importante sucedió hoy...

2004.12


venture_capital_cycle.jpgThe Venture Capital Cycle
Por Paul Gompers y Josh Lerner
The MIT Press
ISBN 0-262-07194-0
Llegué a este libro tratando de aprender más acerca de la industria de venture capital, y la verdad es que cumplió el objetivo. De todos modos, por la complejidad del análisis realizado, no es recomendable para quienes no conozcan aún nada sobre este tema. Incluso para quienes tengan mayores (o algunos) conocimientos sobre el tema, puede resultar inadecuado debido al perfil académico de sus autores, y por lo tanto, del contenido del libro.
Entiendo que los autores son reconocidos académicos en este ambiente, y hacen en esta ocasión una completa recorrida por la industria de venture capital en EEUU desde el punto de vista de los fondos de inversión y su funcionamiento. En particular hay una completa revisión sobre el tema contratos de inversión de riesgo, basadas en estudios de cientos de casos reales de la industria.

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Valuación de la empresa y capital de riesgo

Navegando por weblogs del mundo del Venture Capital he podido encontrar algunos comentarios interesantes, principalmente porque los mismos están escritos por gente que está vinculada a esa industria directa o indirectamente, con todo lo que esto significa en términos de experiencia y conocimientos. Si bien el venture capital no tiene mucho desarrollo o difusión en Argentina, creo que de todos modos es interesante conocer acerca de cómo se realizan los acuerdos entre emprendedores e inversores en mercados más "aceitados".
Hace un tiempo estuve leyendo sobre la valuación que los inversores de riesgo (venture capitalists) hacen de la empresa en la que van a invertir, y sobre esto encontré un par de comentarios que dan un vistazo general del tema. Uno de los comentarios ("Valuation") está en A VC: Musings of a VC in NYC y el otro ("Venture Capital Deal Algebra") en Feld Thoughts: Venture Capital Archives. Según el autor de éste último, su comentario se trata de un add-on (un "agregado") del primero.
Me parecía interesante compartir esto, en forma de un comentario que rescate lo más importante de cada uno de aquellos (casi todo!). Asi que, a continuación va la traducción de parte de aquellos comentarios más algún adicional mío.
Toda la cuestión emerge a partir de la pregunta ¿cuál es el verdadero valor del negocio? Supuestamente, la respuesta a esta pregunta permitirá establecer cuánto de la empresa pasará manos de los inversores de riesgo al momento de la inversión. Obviamente es una cuestión que desvela a los emprendedores que esperan recibir este tipo de financiamiento.
Lo que sucede normalmente es que hay confusión respecto a lo que representa realmente la valuación de la empresa. En realidad, la negociación en un proceso de valuación poco tiene que ver con el valor actual de la empresa, sino, porqué los inversores de riesgo suelen invertir millones en empresas que no ganan (o incluso a veces, no venden) nada de dinero todavía.
La mayoría de los contratos de inversión de capital de riesgo en nuevas empresas (en etapas normalmente conocidas como crecimiento temprano) se hace a través de la emisión de acciones preferidas. Esto provoca que la inversión, en caso de que la empresa no produzca los beneficios esperados, se asemeje más a un instrumento de deuda, ya que el inversor puede retirar su dinero (tiene prioridad) antes que los emprendedores. Por lo tanto, el porcentaje de participación del inversor en el capital de la emrpesa solamente importa en caso de que la empresa reporte los beneficios esperados.
Además hay que tener en cuenta que sólo una proporción relativamente pequeña de contratos de inversión de capital de riesgo cumplen realmente con los resultados esperados. A VC meciona una regla de 1/3, que significa:
  • 1/3 de los contratos de inversión alcanzan los resultados esperados y producen grandes ganancias. Estas ganancias están en el rango de 5-10 veces el capital invertido. De aquí los emprendedores obtienen normalmente buenas ganancias.
  • 1/3 de los contratos alcanzan algún resultado, pero sin llegar a ser los esperados. Las empresas se consolidan, pero no producen ganancias significativas, las cuales pueden estar en el rango de 1-2 veces lo invertido. Los inversores de riesgo obtienen generalmente la mayoría de los ingresos cuando hay resultados de este tipo.
  • 1/3 de los contratos resultan mal. Estas inversiones son consideradas pérdidas o vendidas por menos de lo invertido. En este caso, el inversor se queda con todo el dinero resultante de la venta, aunque sea poco.
Por lo tanto, según demuestra esta regla, el inversor de capital de riesgo, cuando negocia la valuación de una empresa, en realidad está negociando sobre las ganancias que se podrían obtener en 1/3 de los casos que realmente producen beneficios importantes. Mientras tanto, la misma estructura de su cartera de inversión le da la protección del capital para los 2/3 de los casos restantes.
Por esto también A VC sugiere que es mejor pensar los contratos de inversión de capital de riesgo como un préstamo con una opción. El préstamo será cobrado en 2/3 de los casos, y parcialmente cobrado en el 1/3 restante. La opción entra en juego en alrededor de 1/3 de los casos, cuando las ganancias son realmente importantes.
Más allá de considerar estas cuestiones "filosóficas" respecto a la valuación de la empresa y la inversión de capital de riesgo, existen en realidad una serie de cálculos matemáticos (los hay más complejos que los que paso más abajo, por ejemplo pueden ver más aquí) que definen la valuación y otros términos normalmente considerados en los contratos de inversión.
Para entender estos cálculos hay que partir de la base: un contrato de inversión de capital de riesgo es una transacción por la cual el inversor invierte dinero en una empresa a cambio de acciones nuevas sobre la misma. Se dice que el estado de las cosas antes de la inversión se llama "pre-money" (pre-inversión) y después de la inversión "post-money" (post-inversión).
Así, el valor de la empresa antes de la inversión es:

Valuación Pre-Inversión = Precio de cada acción x Cantidad de acciones Pre-Inversión

El total invertido es justamente la cantidad de acciones compradas (emitidas) por su precio:

Inversión = Precio de cada acción x Acciones emitidas

A diferencia de la compra de acciones en el mercado de la valores ("la bolsa") aquí las acciones son nuevas, es decir, emitidas al momento de recibir la inversión. No se trata de un cambio de manos de acciones, sino la emisión de nuevas. Por esto, la cantidad de acciones que conforman el capital de la empresa varía:

Cantidad de acciones Post-Inversión = Cantidad de acciones Pre-Inversión + Acciones emitidas

Y como el efecto inmediato de recibir la inversión es incrementar la cantidad de efectivo que dispone la empresa, la valuación después de la inversión es la misma aunque incrementada por aquél monto de efectivo recibido:

Valuación Post-Inversión = Valuación Pre-Inversión + Inversión

Así, la proporción del capital de la empresa ahora en manos de los inversores será igual a la cantidad de acciones compradas dividido la cantidad total de acciones luego de la inversión:

Proporción del Capital en Manos de Inversores = Acciones emitidas / Cantidad de acciones Post-Inversión

Sustituyendo:

Proporción del Capital en Manos de Inversores = Inversión / Valuación Post-Inversión = Inversión / (Valuación Pre-Inversión + Inversión)

Por lo tanto (siguiendo con el ejemplo de Feld Thoughts), si un inversor hace una inversión de $2 millones en una empresa con una Valuación Pre-Inversión de $3 millones, esto significa que el inversor quedará con un 40% del capital de la empresa una vez realizada la transacción:

$2 millones / ($3 millones + $2 millones) = 2/5 = 40%

Las acciones habrán sido compradas a:

Precio de cada acción = Valuación Pre-Inversión / Cantidad de acciones Pre-Inversión

Y la cantidad de acciones compradas (emitidas) habrán sido:

Acciones emitidas = Inversión / Precio de cada acción

Es importante decir que siempre el precio de la acción permace igual en Pre-Inversión y Post-Inversión.
También es importante notar que, convalidando lo que se decía más arriba respecto a la valuación (la cuestión "filosófica"), en inversiones en empresas en etapa de crecimiento temprano, los inversores están normalmente interesados en tener la propiedad de una determinada proporción del capital de la empresa, por lo cual la valuación de la misma resulta ser un valor derivado de ésto. Entonces esta valuación no necesariamente tiene que ver con el "valor del negocio".

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Argentina vista desde afuera

No entré precisamente para leer sobre Argentina en The New York Times en Internet, pero estando allí una vez más pude leer sobre el concepto que tienen de Argentina quienes nos ven desde afuera.
most_emailed_articles.gifNo es la primera vez que en medios de la talla de éste, con millones de lectores cada día, aparece algún artículo haciendo referencia a la economía argentina o a las bellezas naturales de nuestro país. Y debo decir que tampoco es la primera vez (al menos en estos últimos tiempos) que aparece algún artículo con opiniones favorables sobre la marcha del país.
Esta vez no solamente que el artículo me llamó la atención, sino que cuando lo encontré era el segundo artículo más enviado por e-mail en The New York Times (el diario en Internet lleva las estadísticas de cuáles son los artículos que los lectores envían más cantidad de veces por e-mail a amigos o terceros en general).
Entiendo que leer buenas opiniones respecto al país en medios del extranjero es un buen parámetro, aunque nosotros sepamos que todavía hay cosas pendientes por hacer. Y sin dudas que desde el punto de vista de las inversiones en la economía, las buenas opiniones pueden favorecer el retorno de inversiones extranjeras al país, así como existieron durante la década de 1990 (esperemos que ahora las mismas no solamente sirvan para financiar fusiones y adquisiciones, sino que también se dirijan al sector productivo, en particular a los sectores que produzcan más valor agregado o dinamicen la economía).
Interesante artículo para leer, aunque hay que registrarse como usuario en ese website para poder leerlo: Argentina's Economic Rally Defies Forecasts.

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Recursos humanos, marketing y ventas

Ya habia publicado algún comentario sobre la importancia del equipo al formar una nueva empresa. Como decía, si bien el producto es importante, sin un buen equipo, difícilmente se pueda ser exitoso al emprender.
Creo que uno de los puntos críticos donde se aprecia mejor la importancia del equipo es en las ventas. Y en forma más amplia, en todas las actividades de marketing y ventas de la empresa. Y creo que se puede agregar que se nota más la incidencia todavía cuando se trata de una empresa que se encuentra en un sector basado en nuevas tecnologías.
Para llegar a esta conclusión tal vez no se necesite mucho razonamiento, pero creo que la claridad al respecto viene luego de la experiencia propia.
Precisamente esto es lo que he notado en los últimos meses. En particular por dos actividades en las que participo: obviamente, en nuestro emprendimiento en el sector software/Internet, y además en un trabajo de investigación que tiene que ver con un relevamiento de Pymes industriales en la región. Vamos por parte.
En cuanto a mi participación en una nueva empresa, uno podría preguntarse: ¿es necesario que algún integrante del equipo de la nueva empresa se especialice en marketing y ventas? La palabra ideal sea tal vez "imprescindible". No me imagino como puede realmente progresar una nueva empresa de base tecnológica sin recursos humanos que sean capaces de transmitir el concepto de valor que provee la empresa (marketing) y que a la vez sean capaces de vender el producto al cliente (ventas).
Además, en este caso en particular entiendo que un integrante del equipo especializado en tal tarea es fundamental por una necesidad de delegar responsabilidades en una etapa de la empresa donde el esfuerzo es muy grande y los pocos integrantes del equipo se tienen que encargar de todas las tareas.
Debo decir que a nosotros nos ha costado mucho conseguir gente que trabaje en éste área. De por sí (y creo que tiene que ver con la disponibilidad de recursos capacitados en la región) es muy difícil "reclutar" personal para este área, y mucho más difícil "seleccionarlo" (hay que tener en cuenta que recién la empresa se está formando, y que la entrada de un nuevo recurso humano puede significar un nuevo socio. Lo ideal es obviamente tenerlo desde un comienzo en el equipo, ya que la integración de nuevas personas a un equipo ya consolidado y trabajando desde hace un tiempo puede ser complicada).
Por otro lado, mi experiencia personal participando en el relevamiento de pymes industriales me ha dado pauta de la necesidad de las mismas por capacitación en el área de marketing y ventas, aunque esto no necesariamente signifique la incorporación de nuevo personal.
Aparentemente la necesidad no es vital para estas firmas pyme, pero sin duda ven que, ante mayor presión competitiva o crecimiento de la empresa (algo que se está dando en forma generalizada en la región), es necesario ser más eficientes en transmitir la oferta al cliente y en concretar las ventas.
De todos modos, entiendo que la "vitalidad" del recurso humano no es de la misma magnitud que para una nueva empresa. La empresa, por más pequeña que sea, ya tiene sus canales de comercialización establecidos y de alguna forma sus clientes actuales conocen su oferta y valor agregado.
Creo que es una cuestión que no debe escapar a quienes trabajan en apoyo a emprendedores y firmas pyme. La falta de recursos humanos capacitados en este área debería ser subsanada de alguna forma, no solamente a través de capacitación de recursos humanos que ya trabajan en funciones similares, sino en la formación de recursos humanos especializados en marketing y ventas con una orientación en tecnología. La cuestión a revisar será en qué nivel se debe hacer la capacitación, si a nivel terciario o universitario.
Tampoco es una cuestión que deba escapar a los mismos emprendedores y empresarios pyme. Este es un caso más donde se verifica la importancia de una red de contactos desarrollada para poder obtener recursos.

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Las reglas de India respecto a la Inversión Extranjera Directa son más favorables que las de China: No more of China, invest in India.

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Supongo que esto condiciona el desarrollo del capital social en nuestro país, no? Otra vez demorada la legislación para el acceso a la información pública.

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Pretenden promover al Silicon Valley (California, EEUU) como el centro nacional y mundial para la investigación, el desarrollo y la comercialización de la industria de la nanotecnología. La creación de Blue Ribbon Task Force on Nanotechnology.

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Embotellamientos de agenda

Después de varios días de estar offline (al menos con el weblog), acá estoy nuevamente. La verdad es que nunca creí llegar al punto de "no tener tiempo para nada". Siempre pensé que esa era una excusa de algún potencial cliente para no atendernos, pero no, aparentemente es posible llegar a esta situación.
Un elemento de prueba es el tiempo de respuesta promedio de los e-mail que recibo, que pasó de ser minutos u horas, a ser días! (y eso que vivo frente a la PC...)
Las causas que generaron esta congestión en mi agenda son varias, y lamentablemente no todas derivadas de nuestro emprendimiento. Digo lamentablemente porque mucho de mi tiempo está siendo consumido por otras actividades, al menos hasta el momento (y creo será así siempre, no puedo vivir solamente de una actividad, y no por razones económicas, sino por deseos de hacerlo así...).
Y es en estos "embotellamientos de agenda" donde se pone a prueba la capacidad para trabajar en equipo, y donde se puede ver el buen o mal funcionamiento del equipo que conduce la empresa. Por suerte para nuestros clientes, esto es imperceptible, porque nuestro equipo funciona de maravilla!
Debo decir que la situación de los demás miembros de nuestro equipo es igual (todos están desarrollando otras actividades en forma paralela a emprender), pero sin dudas que la acción conjunta es la que permite mantener todo en marcha.
De todos modos, esto tiene un límite. Supongo que llegará el punto donde la dedicación deberá ser casi exclusiva, pero bueno, veremos que sucede entonces.
Mientas tanto, si existe una recomendación para quienes sienten que están en la misma situación, esa recomendación es "no caer en el día a día". Por más que uno deba asumir responsabilidades que tienen que ver con tareas operativas de todos los días, siempre se debe mantener esa visión estratégica del negocio que en el algún momento le dió origen al emprendimiento. Y obviamente, esto es válido para todos los miembros del equipo.
Entonces, como siempre se dice, el producto no importa tanto como el equipo. Si el producto es muy bueno, pero el equipo no lo es, difícilmente se pueda tener éxito. Mientras que, aún teniendo un producto que no sea el mejor, un buen equipo puede llegar a ser exitoso de todos modos.

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Irlanda, el ejemplo

Una vez más aparece Irlanda en los medios como un ejemplo a seguir: La Argentina, a mil años de Irlanda.
Otros comentarios hechos en el pasado que también incluyen a Irlanda:
· Technology clusters
· El proceso de desarrollo del software: algunas ideas
· Emprendimientos en la industria del software: ¿se puede competir siendo pequeño?

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Proyecciones positivas para la venta de computadoras en Argentina.

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Los lugares más riesgosos para el e-commerce

Según el estudio que realizó CyberSource Corporation, la ciudad más riesgosa de EEUU para realizar e-commerce es New York. Y en el mundo, el país más fraudulento en cuanto a ventas por Internet se refiere es Nigeria.
El estudio se basó en consultas a 348 firmas que ofrecen servicios relacionados con e-commerce.

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Pronostican la vuelta de capitales de riesgo

Hace algunos días comenté sobre mi asistencia al Seminario y Foro de Capital de Riesgo que se realizó en Buenos Aires.
En base a ese evento La Nación Online publicó un artículo con un título que incentiva a más de un emprendedor. Pero como dice el mismo artículo:
...no todo es color de rosa. "El problema no es que no haya capital", dice Luis Pereiro, de la Escuela de Negocios de la Universidad Torcuato Di Tella. "Capital hay seguro, y suficiente. El problema es que hoy en la Argentina no hay proyectos lo suficientemente atractivos para el clásico inversor de capital de riesgo", señala, y especifica que, para atraer a este tipo de inversor, el proyecto debería arrojar una rentabilidad del 30% anual de retorno sobre lo invertido.
También se menciona que en Argentina se están creando unas 400 empresas con expectativas de alto crecimiento, de las cuales el 1% puede ser de muy alto crecimiento, candidatas ideales para el capital de riesgo.
Y por último, para tener en cuenta los emprendedores: según Jonatan Altszul, cofundador de Core Technologies: "Nuestro [inversor] ángel me dijo una vez que el dolor de entregar el control de la compañía es inevitable, pero lo importante es lograr que ese momento llegue lo más tarde posible".

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La India recurre a la reserva china de talento tecnológico.

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¿Para cuando una legislación anti-SPAM en Argentina? Correo basura: ejemplar sanción.

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México tras los fabricantes de chips

Hay muchas expectativas acerca del establecimiento del Silicon Border, un parque industrial especialmente orientado a la industria de los semiconductores, la optoelectrónica y las telecomunicaciones. El mismo estará ubicado en la frontera EEUU-México, a sólo 2 horas de viaje de la ciudad norteamericana de San Diego.
Entre los objetivos que se mencionan para este emplazamiento está el evitar la "fuga" de parte de la industria high-tech norteamericana a Asia. Y entre los incentivos para instalarse allí se encuentran excenciones fiscales por hasta US$ 2 mil millones para los fabricantes de chips, creo que provenientes en parte del PROSOFT, Programa para el Desarrollo de la Industria del Software del Gobierno de México.
Es que la competencia entre naciones fabricantes de chips es muy intensa (aunque los distintos países se hayan especializado en distintos semiconductores). Y sin dudas, siempre EEUU preferiría fortalecer su región antes de que sus fábricas de chips partan hacia el Este asiático. Pensar que la zona fronteriza con México es todavía el lugar de las famosas "maquiladoras"...

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Universidades y organismos públicos de investigación: utilización de la propiedad intelectual, concretamente las patentes, para promover la inve....

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La Nación Online: Gestión empresarial en la Justicia.

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Diario de un
emprendedor en
Argentina
(now based in
Santa Barbara, CA)

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